【中信证券商业研究】生鲜新业态专题—前端创新、后端探索聚焦四大核心能力

  原标题：【中信证券商业研究】生鲜新业态专题—前端创新、后端探索，聚焦四大核心能力

  资本助力下生鲜新业态迭出，其先进性体现在到家/到店体验、精准定位和数字化运营，但后端供应链没有根本性突破，盈利模式探索、迭代中。无论传统商超还是初创生鲜新业态，双线融合，夯实“引流获客、场景运营、供应链、信息系统”四大能力为长期可持续盈利的方向。

  ➤生鲜行业：空间大、高频刚需、供给痛点多。2018年，生鲜终端零售规模4.9万亿元。生鲜高频刚需，中产扩容、花钱的那群人年轻化，消费者更看重品质、便利、体验。供给端，农产品上游分散集中度低，机械化程度低；中游冷链设施不足，流通层级较多，损耗率高（10%vs发达国家5%）、加价率高（3-8倍）。

  ➤渠道变迁：菜市场衰落，商超生鲜化，新业态迭出。2018年菜市场销售占比45.4%，受分流影响2009-2018年占比-7.4pcts。生鲜成为线下商超聚客利器，商超加强生鲜经营能力、夯实供应链，2009-2018年超市占比由34.1%提升至40.0%。因空间大、集中度低、集聚流量，生鲜零售成为一级市场风口，在资本助力下，社区生鲜、超市+餐饮/到家、生鲜电商、前置仓等新业态迭出。

  ➤生鲜新业态：先进性与挑战性并存。先进性：1）满足那群消费的人的体验性需求，极致便利；2）精准定位客群和品类；3）数字化运营：无历史包袱、前端运营智能化、高起点。挑战性：1）生鲜本身的非标、上游分散等属性决定新业态短时间难以突破时间、空间获得足够规模来推动上游农业、供应链根本性变革；2）生鲜本身受到地理、气候、水土等因素的影响，生产弹性低，信息化对全产业链的提效难以达到标品、类标品的水平。此外，生鲜的属性以及自营、控货的模式决定了生鲜零售是长线生意，各新业态的盈利模式探索、迭代中。

  ➤模式迭代，聚焦“引流获客、场景运营、供应链、信息系统”四大能力。1）引流获客：不同模式适用线下地推、互联网营销、生态引流等不同方式，最终要靠商品、体验获取客户粘性。2）场景运营：到店场景的门店运营精细化水平影响毛利率和人工费用率；到家需要平衡配送效率和费用。3）供应链：涵盖选品―货源―库存―仓配，需要一些时间积累。4）信息系统：贯穿全流程，降本提效；本身开支大。生鲜新业态能否可持续盈利，取决于四大能力的综合得分。

  ➤投资策略：着重关注具有生鲜全产业链优势且已建立生态的家家悦、永辉超市；推荐已在便利店、标品建立优势，加速开设生鲜门店的红旗连锁；关注改善生鲜经营、供应链与阿里生鲜体系产生协同、积极地推进到家业务的高鑫零售。

  生鲜指尚未经烹调、制作等深加工过程，只做必要处理和简单整理上架而出售的初级农产品。本报告讨论的生鲜最重要的包含蔬菜、水果、肉禽蛋、水产、干货五大品类。

  高频刚需，引流利器。生鲜为一日三餐必备，刚性需求，同时由于容易腐坏不易储存，消费者倾向于通过高频次购买来保证产品的新鲜度，由此生鲜也成为天然的引流利器。在生鲜各品类中，88%的消费者最经常购买的生鲜品类为水果，其次为蔬菜、肉禽蛋。根据尼尔森的调研，水果蔬菜的周平均购买频次为4.5次，鱼类海产品为2.4次，远高于其它的一般消费品。

  中产扩容，生鲜是消费升级意愿最强的品类。根据Sociovision，2015年，中国年家庭可支配收入在2.1万美元以上的Upper Middle Class+Affluent的家庭户数为5000万，数量占比17%，消费占比40%；2020年，中国年家庭可支配收入在2.1万美元以上的家庭户数将升至1亿，数量占比30%，消费占比55%。中产扩容将成为生鲜消费升级的持续推动力，根据BCG中国消费者信心调查，生鲜是消费的人进行消费升级意愿最高的品类，63%的消费者最希望消费升级的品类是生鲜，而所有品类的平均值仅为42%。

  80、90后成为生鲜消费主力人群，更加看重品质、便利和体验。2017年，80、90、00后总人口约5.5亿，占全国总人口比例达40%。新世代将成为中国消费的中坚力量，也是生鲜消费的主力军，2018年生鲜消费者中35岁以下消费者占比已超过72%。80、90后消费能力更强，对生鲜消费的品质要求也更高。此外，新世代花钱的那群人生活节奏快，对互联网服务更加依赖，注重“即买即得”的体验式消费。根据麦肯锡的调研，18-24岁生鲜消费者购买时最注重的是便利；根据前瞻产业研究院调研，购买方便、节约时间成为消费者选择线上生鲜电商的最主要原因。

  源头分散集中度低，机械化程度与发达国家仍有差距。我国农业经营仍是小农户占据主导地位，2016年我国小农户数量占到农业经营主体98%以上，小农户从业人员占农业从业人员90%，小农户经营耕地面积占总耕地面积的70%。2016年，中国/美国农业从业人员分别为约3.1亿/255万人，人均农业从业人员占用的农业面积分别为约168㎡/1.6万㎡。2000-2018年，我国农作物耕种综合机械化水平由32.3%增长至67.0%，但距离发达国家基本已完成农业机械化仍有较大差距。

  屠宰方面，国内对比海外集中度仍较低。2018年国内屠宰行业两大巨头双汇和雨润分别实现生猪屠宰量1631万/661万头，分别占全国生猪总屠宰量的2.35%/0.95%，占全国规模以上定点屠宰企业屠宰量的6.72%/2.73%。估测国内屠宰市场CR4不超过10%（双汇、金锣、雨润、合众），较美国CR4=67%差距较大。

  流通层级众多，冷链物流建设落后。由于上下游均较为分散，国内生鲜产品流通层级较多，目前主要流通方式仍为农户→产地采购商→销地批发市场→零售终端，中间需要经历采购、一级批发、二级批发、菜市场等多个流通层级。由于生鲜产品保质期较短、易受损，多层级流通大幅度提升了流通环节的损耗率。此外，国内冷链物流建设也相对落后，2016年中国/美国/日本人均冷库保有量分别为0.14/0.44/0.28m³，人均公路冷藏车保有量分别为0.88/11.81/7.49辆。冷链基础设备的不完善、冷链使用不经济导致国内生鲜流通仍以自然常温运输为主，与发达国家基本实现冷链冷藏有很大的差距。2015年水果蔬菜/肉类/水产冷链流通率仅为22%/34%/41%，冷链冷藏流通率仅为35%/57%/69%。

  上游分散、冷链设施不足、流通层级多导致了目前生鲜供应链的4大痛点：供需错配、品控难、损耗率高、加价率高。

  ➤供需错配：由于上下游均较为分散，消费者需求和上游供应传导链条过长，往往会导致需求和供给错配，菜贱伤农与菜贵伤民并存。

  ➤ 损耗率高：据中国产业信息网数据，我国果蔬/肉类/水产品的腐损率分别为15%/8%/10%，而发达国家平均腐损率仅为5%。

  ➤ 品控难：生鲜品类繁杂且易腐烂，生鲜属性的非标决定了难以有统一的品控标准，品控操作繁杂且要求比较高，受天气、季节性等自然因素及经营人员素质等因素影响大。未来破局需要规范流程操作，增加专业化经营人才。

  ➤加价率高：多层级流通推高终端价格，通常一级批发商加价率为10%-20%，流通环节各级批发商又进行加价，终端零售商承接供应商直接对接消费者，终端加价率超20%。相较于传统层层叠加的采购模式，大型连锁企业直采能够减少流通环节和中间成本，在保持终端有价格上的优势的前提下同时提高末端加价率，进而提高毛利率。

  ➤ 我们草根调研了一颗白菜、一条草鱼和一颗半径为80mm富士苹果的加价过程，终端零售价/原产地价格分别为7.5x/3.9x/3.0x。

  根据Euromonitor，2018年菜市场在生鲜零售的销售占比为45.4%，位列第一；考虑到菜市场也承担批发功能，实际经由菜市场的交易在70%以上。商超在生鲜零售的销售占比为40.0%，位列第二，夫妻店/专营连锁/线%。菜市场虽然目前仍是生鲜销售最大零售渠道，但近年被其他渠道分流明显，2009-2018年菜市场销售占比下降7.4pcts（52.7%降至45.4%）；夫妻店日益减少，占比下降2.6pcts（由10.0%降至7.4%）；同期超市/线pcts（由0.3%提升至5.1%）。

  低端菜市场逐渐被清退或改造。菜市场往往地理位置较为优越，生鲜品类丰富且新鲜，“讨价还价”富有生活气息，主流花钱的那群人多为中老年人。大部分菜市场经营管理较为有限，“脏乱差”影响市容，大多面临被清退或被改造，2010年起亿元以上菜市场的年零售额增速逐年下滑。

  部分菜市场规范化、高端化发展，盒马等新玩家进入。部分菜市场如北京三源里菜市场切入中高端客群，品类丰富、食材高端、环境干净整洁，成为城市特色“名片”。2019年3月盒马在上海开设“盒马菜市”切入菜市场，以联营模式为主，售卖以散装为主，价格亲民。

  超市成为生鲜零售第二大渠道，超市生鲜收入占比提升。相比于菜市场，超市购物环境相对干净整洁、营业时间比较久、价格标志统一，近年来发展迅速，2015年以来超市渠道生鲜销售增速高于整体，2010年-2018年超市占生鲜销售经营渠道占比提升5.6pcts。随着电商对小百货、日用品、食品、饮料等类标品的冲击，传统以这些品类为主的商超同店承压；而生鲜因短半径、高频等属性成为线年，永辉超市/家家悦/人人乐生鲜收入占比提升2.4/4.2/6.2pcts，三江购物/新华都生鲜收入占比提升2.0/0.5pcts。

  生鲜毛利率相较其它品类更低，所需人工、水电等费用更高，实现盈利较难；大部分超市通过生鲜引流聚客，其它商品变现。由于流通层级多、损耗率较高，生鲜毛利率远低于其它品类，永辉超市2018年生鲜/食品毛利率分别是14.86%/19.23%，家家悦2018年生鲜/食品化洗/百货毛利率分别是15.79%/18.29%/20.66%。生鲜经营所需面积比食百更大，同时生鲜经营需要高频次重新陈列，需要员工数量更多，由此费用率更高。根据草根调研，除了永辉超市和家家悦之外，生鲜自营能实现整体盈利的门店较少，其它超市多采用联营模式转嫁盈利压力，以生鲜引流聚客带动其它盈利能力更强的商品的销售。

  加强生鲜品类经营能力和供应链管理能力，生鲜有望实现从“人气”到“盈利”的角色转换。近年来，受到互联网和新业态冲击，超市客流量下滑，根据凯度和贝恩的调研，2012-2017年家庭年均大卖场购物次数由24.6次下滑至21.3次，购物量由94.5千克/升下降至87.4千克/升。生鲜作为吸引客流的主要品类，超市企业也在慢慢地增加生鲜经营能力，如将生鲜从联营转为自营，加强培育生鲜买手、提高直采比例、建设生鲜物流基地等，供应链能力和经营能力的提升有望提升生鲜的盈利水平。

  2014-2018年，各类生鲜新业态快速地发展，包括：1）线上为主的模式：综合电商生鲜频道、生鲜电商、前置仓、拼团等；2）小业态：社区生鲜、水果连锁等；3）双线融合：超市+餐饮+到家。

  2017年/2018年，生鲜行业融资金额分别达约291亿元/120亿元。其中，线上为主的商业模式成为“生鲜风口”中的“风口”，其投资逻辑主要是基于“空间大、集中度低”。

  ➤空间大：2018年生鲜品类线%；若生鲜线%，线上生鲜将达到万亿零售规模。

  ➤ 集中度低：生鲜电商中顶级规模的为每日优鲜，2018年GMV约为80亿元，占线%。

  社区生鲜连锁加快速度进行发展，多为区域性布局，龙头加入战局。中国独特的小区商业环境造就了社区生态的兴盛，社区生鲜店深入小区或周边，生鲜占比一般在60%以上，贴近消费者满足即时性需求。2018年以来，社区生鲜快速扩张：1）商超企业业态延伸：2018年底永辉超市开设Mini店切入社区生鲜市场，截至2019年5月末，永辉Mini店已开设约240家；截至2018/12/31中百超市旗下社区生鲜店邻里生鲜店数近120家；2）上游农副产品生产、加工商、批发商等入局，如温氏股份开设温氏生鲜、地利集团开设地利生鲜；3）初创类企业：生鲜传奇、谊品生鲜、钱大妈等。

  “超市+餐饮”普遍以高端食材作为引流品类，通过低毛利、平民化将其打造为爆款，构建“堂食+到家”场景，因运营难度大、长期复购率低、连带销售能力弱、受众有限渠道下沉受阻等原因，“超市+餐饮”模式当前进入调整期。

  ➤ 高端食材包括：大海鲜如帝王蟹、波士顿龙虾、面包蟹等；日料类包括三文鱼、银鳕鱼等；牛肉类如和牛、澳牛等。盒马以波龙、帝王蟹、面包蟹、牛排四大件低价网红爆款切入生鲜经营和品牌认知，成为自带流量IP的“网红店”。永辉旗下开设“超级物种”、美团旗下“小象生鲜”、京东旗下“7 Fresh”、苏宁旗下“苏鲜生”、步步高旗下“鲜食演义”均快速跟进，以大海鲜引流聚客。

  ➤ 大海鲜爆品本身消费频次低于其它生鲜，超市+餐饮业态满足的是高端性的尝鲜需求，但由于业态本身用餐区设置较为简单，无法用于满足宴请、社交需求，天然客群会较一般餐饮业态更少。此外，由于定位较高，超市+餐饮模式存在下沉难度。水产损耗大，对线下经营能力要求高，平效低的门店将难以支撑高昂经营成本。以盒马浙江加盟商浙江浙海为例，2018年旗下4家盒马门店共亏损2,349万元；地球港门店停业或转让；7FRESH高管调动、开店停滞；美团关闭小象生鲜4家门店。

  纯线上生鲜电商历经萌芽期（2013-2014年）、风口期（2015年）、洗牌期（2017-2018年），剩者向B2B和前置仓等模式转型。纯线上生鲜电商因高损耗、高履约成本，已过洗牌期，进入转型升级阶段：许鲜、我厨生鲜、高鑫零售旗下莆田网等关闭；一米鲜被百果园收购；易果生鲜向B2B转型，加码供应链和物流建设，旗下云象供应链每天采购量高达1000吨、安鲜达已有24个物流基地覆盖300个城市。

  双线融合、店仓一体、前置仓模式兴起，资本助力高速扩张。盒马、高鑫零售采用店仓一体模式，安装悬挂链系统以店为仓，1h送达开展到家业务以提高平效。每日优鲜、朴朴超市、叮咚买菜等则在社区附近选取300㎡左右场所作为前置仓，直接从前置仓发货30分钟-1h内送达，极致体验极致便利。资本助力下，初创类企业快速扩张，巨头也开始探索，如美团上线美团买菜等。

  基于生鲜的自身属性，生鲜零售新业态创新聚焦于满足那群消费的人的体验性需求，获取流量进行“场景”的运营，提供更多便利。

  ➤ 互联网背景、双线融合典型代表：盒马，以“大海鲜”顺应中产阶层、年轻群体消费升级的需求，堂食+半小时到家满足“到店”和“到家”两种场景；

  ➤ 初创类企业，前置仓模式的典型代表：每日优鲜、叮咚买菜、朴朴超市，精选1700~2000 SKU的生鲜产品，APP下单，半小时送达，高效满足“到家”需求；

  ➤ 社区生鲜典型代表：生鲜传奇，以美观的陈列、宽品类、浅品项、自有品牌（占比约40%）满足中产家庭一日三餐需求，转租区域满足餐饮等配套需求，以高频次“到店”场景为主。

  从场景端看，生鲜新业态离消费者慢慢的接近，消费者获取生鲜商品越来越容易。电商流量分发方式从中心式到分布式，完成了“人找货”到“货找人”的转变；线上生鲜平台物流完成了从中心仓到前置仓的转变，商品分布在离消费者更近的前置仓中，配送时效从1天缩短至半小时；线下实体店铺完成大业态景气到小业态景气的转变，商超企业开店速度放缓、开店面积缩小，便利店、社区店快速扩张。

  从商品端来看，生鲜新业态将高端食材普及，满足高端体验需求。在资本补贴、精选SKU策略下，高端食材平民化，建立了消费者心智。盒马将波龙、帝王蟹、面包蟹、牛排高端生鲜食材带入大众视野；百果园、每日优鲜等平台精选SKU，将智利车厘子、丹东99草莓、云南沃柑、妃子笑荔枝、樱桃小番茄等水果带成爆款。

  生鲜新业态精准定位细分品类，满足特定花钱的那群人的特定需求。客群细分：生鲜传奇：sku浅、品类广，主要是针对二线城市中产；盒马主要是针对一线城市中产阶层和年轻人群；谊品生鲜和永辉Mini店主要是针对中低收入群体。品类细分：百果园主打品类为水果；叮咚买菜蔬菜占比最高；每日优鲜主要品类为水果和零食；钱大妈核心品类为肉类。

  互联网和初创类企业没有历史包袱，同时在资本助力下，其信息系统建设一般起点比较高，在初创时就能以数字化的方式去构建系统；同时由于无需考虑线上线下利益平衡、传统经销商利益平衡的问题，无历史包袱，在去中间环节的过程中较为流畅。数字化指导选址选品、门店运营、精准营销等。

  ➤ 选址选品：阿里支付宝会员数据和电商交易数据可以获知周围用户密度和消费能力，指导门店选址；根据阿里电子商务平台线上销量指导线下选品，选择爆款商品。

  ➤ 门店运营：店内采用电子价签，线上线下统一实时变价；每个商品带有二维码，顾客可溯源；动销实时监控，店员工作依靠手持数字机指令，数据指导补货运营带来高人效；店内无现金，仅支持盒马APP、支付宝支付，无人收银台遍布店内，数量众多；运输使用传送带机械合流，智能调度系统规划线上订单店内分拣动线、拆单合单、配送路径规划。

  ➤ 精准营销：大数据精准营销千人千面，根据有不一样的需求的客群进行个性化营销；针对需求高频、价格敏感的商品促销优惠，优惠券直接发放进入APP，有效提升复购率。

  供应链难突破，长线年，社区生鲜、前置仓模式是生鲜领域一级市场的重要风口。资本加持下，生鲜零售创新业态普遍重流量、重概念；尤其是在“规模”和“盈利”之间，延用互联网思维和“打法”，重规模、轻盈利。互联网电商领域，因线上销售对“时间”“空间”的突破，马太效应显著，容易形成赢者通吃、强者恒强的局面；因此，依托资本“烧钱”抢占市场，达到近似垄断的市场地位后提价或通过生态变现实现盈利是可行的商业模式。生鲜新业态、新模式借鉴互联网思维“极致体验”引流、占领消费者心智，同时运用互联网工具（如：大数据精准营销/选品/库存等）、人工智能等提升效率，但生鲜的短半径、本地化属性以及运营方自营、控货的模式决定了生鲜零售不适合以互联网“打法”巨额亏损抢占市场、近似垄断后实现盈利。

  2015年流量红利触顶以来，电商拓品类、业态创新的重点聚焦在生鲜领域。而生鲜是把双刃剑。对零售商而言，其优点是高频、线上渗透率低、业态创新空间大；弊端在于本地化消费属性强、标准化难度高、高损耗、高运输成本、低毛利（高端水果等除外）。生鲜的属性决定了线上销售无法充分的发挥互联网突破时空限制的优势，规模效应难以达到标品、类标品的水平进而对产业链重塑。具体而言：➤ 规模化建立在商品标准化、上游生产弹性大的基础上，然而生鲜本地化消费属性强、标准化难度高，上游分散生产弹性小，即便下游规模化，上游单个农田、单个水塘的产量有限，随着规模扩大，零售商往往只能承包多个生产端，然后通过渠道分散，减少信息不对称，更好匹配需求和供给。

  ➤ 信息化反向提效全流程流通效率的基础是上游相对集中、商品标准化，由此信息能传导至上游，同时上游进而生产出满足或引领消费者需求的新产品。生鲜产品本身受到地理、气候、水土等因素的影响，生产弹性低，即便掌握消费者数据，也较难对上游反向定制，信息化对全产业链的提效难以达到标品、类标品的水平。

  从头部超市的实践情况看，若要在规模、物流、人员配置、人才教育培训、投资上游、人才考核、仓储物流、门店运营等方面形成完整体系，需要：1）规模：达到上百亿的生鲜销售规模。2）物流：在全国多个物流基地配套中央厨房。3）人员配置：达到千人规模的采购部门人员配备。4）人才教育培训：数量充足且从业多年的生鲜供应链经验的买手。5）投资上游：投资上游以掌控货源。6）人才考核：通过量化、对标、合伙人制等多种措施激励团队。7）仓储物流：硬件+软件+管控。8）门店运营：数量充足且经验比较丰富的卖手。建设非朝夕之功。

  各创新业态在后端供应链仍与传统零售无实质性差异，大部分都仍处于起步阶段，流通层级多、加价率高、损耗率高等生鲜供应链痛点未得到一定的改善。我们大家都认为，在稳定状态下，零售业态终端商品销售价格取决于效率，综合前端和后端来看，当前生鲜新业态从全链条维度上并没有明显展现出更高的效率。我们对7大平台的终端价格进行了草根调研，在亏损前提下，生鲜新业态也无价格优势。

  社区生鲜：高费用导致亏损，快速跑马圈地需要资本支撑62%社区生鲜门店单位面积在300㎡以内，面积较小导致库存管理难度加大、损耗较高，65%以上的社区生鲜门店损耗率在5%以上（VS 永辉、家家悦生鲜损耗率3%-4%）。由于面积有限SKU较少，客单价普遍较低。此外，由于规模较小，议价能力有限，在资本涌入跑马圈地的背景下，社区生鲜的门店租金普遍较高，一线/省会/三四线城市的门店租金分别高达9.0/3.3/2.0元/㎡/月，而2018年门店以大卖场为主、多位于二三四线城市的永辉超市、高鑫零售平均租金分别为1.0/0.9元/㎡/月。

  根据中国连锁经营协会的调研，2018年社区生鲜品牌中只有38%实现整体盈利，高损耗、低毛利、高费用（租金、人力）为亏损根本原因。根据草根调研，我们搭建了谊品生鲜、生鲜传奇和永辉mini店的单店模型，单店模型中，门店是否盈利对毛利率、租金费用率高度敏感。区域密集有一定规模效应，社区生鲜品牌也在快速开店跑马圈地，在单店难以盈利的情况下，扩张需要资本的持续投入。

  前置仓模式仍处在促销拉新、培育用户习惯的过程中，营销、履约费用高，部分平台往全品类方向转型。

  线下门店大多可以凭借门店位置自带一定客流，但线上生鲜电商无实体经营门店，前期需要投入资源进行营销，同时利用资本补贴形成价格上的优势、不断吸引客户，培育用户习惯。配送到家履约成本高（如每日优鲜每单15元）。由于精选SKU且生鲜盈利能力较弱，每日优鲜已往全品类方向转型，以高毛利的食品杂百提升盈利。

  从商业模式的角度看，海内外可持续盈利的电商均为轻资产模式，其运营的核心是流量运营、消费者运营；自营模式更重商品运营，供应链、物流、配送等资本开支巨大，其资产金额的投入和管理能力存在边界，无法适应逐步扩大的多元客群、多元商品与服务。纯线上的生鲜零售模式，采用“自营+到家”，业务垂直容易受到降维打击，拓展全品类供应链和库存管理难度激增。

  店仓一体模式一般以2000㎡以上的实体门店为基础，划出一部分面积作为前置仓。依托门店，到家业务商品品类齐全，易拉高客单价。其缺陷在于门店密度有限，覆盖人群较窄，线上配送时效也落后于前置仓模式；上线初期，客源来自于线下存量用户转化和新增年轻消费客群。

  根据BCG的调研，消费的人在构思菜品的时候所接触的信息渠道多样，且线上线下各半，消费者购买渠道不再区分线上线下。作为零售商，建立全渠道能力为大势所趋。消费触点碎片化，双线融合，夯实“引流获客、场景运营、供应链、信息系统”四大核心能力，或为生鲜零售新业态走向长期、可持续盈利的方向。

  线下门店因其物理属性（便利、可触达、可体验）而具有自带流量、流量具备一定粘性的特征，但自带流量不足以维持门店盈利及可持续增长，后期运营至关重要。相比而言，线上模式初期引流成本高于线下，新兴社交电商模式引流成本较低，传统中心化电商模式引流成本较高。

  门店的选址、店面的大小、装修、动线设计、商品陈列、人员配备、收银效率等均直接影响客户的到店体验，影响转化率、复购率等。同时，对生鲜运营而言，损耗的管控至关重要，门店运营的精细和效率直接决定扣损后毛利率和门店人工费用率的高低。

  生鲜到家的典型场景为客户线上APP下单，运营方以线下店为仓、或以前置仓为起点，进行拣货、包装，由骑手配送至客户。配送时间一般设置为30~60min，配送半径普遍设置为3~5公里。可与京东到家、美团等平台合作，将配送外部化，如永辉超市、大润发、步步高等；也可自行组建配送队伍，如朴朴；部分采用类自有模式，如每日优鲜，自行组建配送队伍，而骑手隶属于劳务公司。

  骑手的薪酬普遍采用“底薪+按单提成”的模式，每单提成在5~8元，骑手的日配送单量峰值在70单左右，常规状态下30min送达每趟配送单量上限在4~5单。盒马、叮咚买菜等不收取配送费、不设起送金额，每日优鲜、大润发、天虹等依照订单金额、重量、距离等决定是不是收取配送费及收取的金额。按每单配送成本7元、毛利率20%核算，不考虑别的履单费用，约35元的客单价毛利额可覆盖配送成本。

  首先在于定位，确定目标客群和商品档次，目前除盒马鲜生、超级物种的定位为高阶中产外，其他生鲜创新业态的定位均为普通中产和中阶中产；其次是品类的广度和SKU的深度，生鲜传奇的品类较广，但每个品类一般不超过3个单品，好处是可选品种多、减少消费者的选择性困难；而对米生鲜（广州的社区生鲜连锁）在特定品类上做的SKU更深。再次，定价，取决于是采用低毛利、高周转的模式，还是通过爆款引流、特色与自有品牌赚取毛利等模式。

  零售企业是人力密集、细节运营至关重要的行业，信息系统贯穿选址、选品、供应链、仓配、场景运营、消费者运营的全链条，直接决定着：门店客流、线上流量、客单价、复购率等前端运营指标，缺货率、周转天数等后端运营指标，以及损耗、毛利率、人效、店效、净利率、ROE等财务指标。

  无论是传统的商超转型变革，还是初创类的企业不断进化，生鲜新业态、新模式能否可持续盈利，取决于四大核心能力的综合得分。各能力相辅相成，相互促进。综合看来，生鲜到家的模式距离持续盈利尚有距离，仍需探索、迭代。

  重点关注具有生鲜全产业链优势且已建立生态的家家悦、永辉超市；推荐已在便利店、标品建立优势，加速开设生鲜门店的红旗连锁；关注改善生鲜经营、供应链与阿里生鲜体系产生协同、积极地推进到家业务的高鑫零售。

  每日优鲜2014年11月成立于北京，2015年在北京率先推出前置仓2小时到家服务，历经4年完成7轮融资，估值超10亿美元。截至目前公司入驻11省20城提供极速达服务，前置仓数量超越1000个。

  公司单仓平均SKU 1500-2000个，涵盖水果、肉、蛋、水产、蔬菜、乳品、饮品、零食、轻食、粮油9大品类，精选优质商品，未来公司单仓将扩充至3000 SKU，满足一站式购物需求，扩充品类将逐步提升客单价。前置仓模式下快速送达极致体验：公司98%商品可1小时到家；60%商品半小时到家；商品不达预期可以每时每刻退款，目前仅4‰退货率。

  系统算法支撑日均200万次补货；10000+配送员及仓储人员支撑快速复制，2.5天完成前置仓单仓布点，比传统行业高10倍；年坪效约10万/㎡、损耗率1%、平均商品周转约2天。借助腾讯体系内优势，社交化运营带动新客，2018年获客1000万，62%新客利用微信朋友圈等社交分享进行品类触达及延伸购买。会员制运营增强顾客粘性，会员客户年消费金额为非会员客户2倍。

  公司买手数量超越300个，目前已与30多个国家数百个供应商建立了合作伙伴关系，水果/蔬菜直采比例可达90%/50%。采购后商品在中央仓库进行标准化处理，仓库进行口感、生物、化学等多方面的检测，将非标商品标准化。大数据分析助力公司精选SKU和推动上游进行产品研究开发，实现优质优价。生鲜传奇：

  2015年6月生鲜传奇在合肥开设第一家店；截至2019年5月公司门店总数已达109家。开店至今公司门店已迭代至第五代，第五代店结合APP，线上线下全渠道服务客户，模式日渐成熟。成立3年公司前后获2轮融资共计5亿元，目前估值超30亿元。据亿欧网披露，生鲜传奇开业1年以上的店年销售额超过900万元，坪效3.55万元/㎡/年。

  公司通过定位/定数/定品/定架/定价打造标准化门店。定位：解决中产家庭的一日三餐，聚焦25-65岁人群，选址贴近社区；定数：商品聚焦，加快周转效率，店内平均SKU 1800个，其中生鲜商品SKU 400个；定品：基于品类管理的场景设计，只做和一日三餐有关的基本高频款，门店内蔬菜肉类销售占比60%，生鲜销售占比80%；定架：可视化陈列，门店所有货架的所有商品如何摆放均已有规定，标准化助力快速复制；定价：软折扣模式，售价低于周边大卖场。

  SKU：公司SKU控制在2000以内，涵盖品类多，但每个品类SKU数有限。自有品牌：借助蚂蚁商联成员优势推进产品定制，公司自有品牌数超过800种，销售占比40%。公司目前已有80+基地，未来90%以上的商品来自基地直采。

  通过可视化货架、办公OA、3D门店设计、自助收银、大数据分析等工具进行数字化运营，如通过无死角监控系统电子巡店，节约人力成本；推进自动化物流中心建设，蔬菜的识别、处理包装、贴标全部自动化完成，无需人工；生鲜传奇APP可实现一键退款、买贵退差、自助收银、联系店长、商品预订、送货到家、电子小票、会员积分等服务，将实体服务电子化延伸。谊品生鲜：

  谊品生鲜由原永辉团队高管江建飞及其同事于2013年7月创立于合肥，定位于对标“菜市场”的社区生鲜折扣店。公司以合肥为发源地，自2017年期快速向全国拓张，截至2019年5月末，企业具有400多家门店，覆盖13省14城。2019年拟加速展店，目标1000家以上。公司除生鲜折扣店及谊品线上到家平台等零售终端外，还拥有养殖基地、种植基地、海鲜批发平台、高档餐厅等业态，批零一体化，多业态协同发展。

  ：（1）门店概况：定位于小区门口的菜市场，主力客群定位于掌管餐桌的人，陈列产品能满足社区家庭80%的日用所需，目前单店SKU数量约2000，覆盖蔬菜水果、大肉家禽、水产、餐饮、日百等品类。（2）门店装修简陋，布局陈列和动线不考究，硬件设备低廉，货道宽度大小不一，随处可见的折扣标签，整体门店“折扣”感强，依靠低成本、低价格引流获客。

  （1）垂直供应链。上游去中心化：深度直采，以单品类为单位向上游付定金，承包产能，比如柚子采购会包下整座山，然后产地分级，批零结合。下游重服务化：门店装修成本低，前台简单易操作，节省的成本一方面摊薄经营成本，降低零售价格，提升产品的质量，另一方面构筑公司充裕现金流，进而形成货品高周转，高回报。（2）合伙人制。门店店员投资入股，风险共担，利润共享，一般一家门店店长投入10万元左右，副店长、小店长各投入2万元，期末利润按比例进行分配。

  截至2018/12/31，企业具有门店732家，包括大卖场105家、综合超市542家、百货店12家、便利店17家、宝宝悦等专业店56家；合计建筑面积175.48万平米。2018年营业收入/归属净利润127.3亿/4.3亿元，同比+12.4%/+38.4%。剔除维客并表因素，公司2018年营业收入/扣非归属净利润分别同比+7.4%/+26.4%。

  2014-2018年，公司生鲜占比38.9%-43.8%，同业中仅低于永辉超市。依托于山东农业大省和自有中央厨房，公司生鲜基地直供、自有品牌占比高，2018年，整体自有品牌占比9.83%。公司有完善的食品化洗区域供应链，公司加大对接海内外优秀生产商力度，食品化洗领域自有品牌占比处上升通道。公司常温、中央大厨房、冷链物流优势突出，拥有3处常温物流中心、5处生鲜物流中心（含中央大厨房），已形成覆盖山东全省的2.5小时配送到店的一体化物流网络。

  品类优化、规模效应、供应链提效带动毛利率提升，持续推进合伙人制度和数字化建设

  2019年，公司将加密布点青岛、济南等区域，预计展店100家左右。改造升级维客物流中心，烟台临港综合物流园项目、莱芜生鲜加工物流中心项目2019年将部分投入到正常的使用中提升供应链效率。收购张家口福悦祥进入河北市场，拟建设张家口综合产业园项目集常温物流、生鲜加工及中央厨房于一体，通过供应链优势对接提升福悦祥的盈利能力。维客预计全年实现盈利约1500万元，福悦祥系统改造已完成，门店改造预计将在5月后逐步推进。

  ：公司深耕胶东半岛并向鲁中、鲁西腹地加密，并购张家口福悦祥整合进展顺利，泛区域扩张逻辑逐步验证。维持2019-21年营业收入预测为145.9亿/164.0亿/186.6亿元，维持2019-21年归属净利润预测分别为4.8亿/5.8亿/7.0亿元，对应扣非归属净利润增速为+19.8%/+20.6%/+20.6%，对应2019-21年 EPS分别为1.02/1.24/1.49元。维持“买入”评级。

  公司是四川省便利店龙头，是A股唯一便利店上市公司。截至2018年底，截至2018年底，公司共有门店2817家，全部为自营门店，形成了以成都为中心辐射川内三、四线城市的便利店网络布局。2018年公司实现营业收入/归属净利润分别为72.7亿/3.2亿元，同比+4.1%/+95.7%。2017年底永辉入股公司持股21%，位列公司第二大股东。

  与永辉合作加强生鲜经营，2019年生鲜有望从引流变为盈利；品类调整、供应链提效改善综合毛利率。

  公司持续推进与永辉生鲜深度合作，截至2018年底已开业生鲜门店约110家，预计2019年生鲜门店将达到300家；2018年，生鲜的功能是引流；2019年起，预计生鲜将实现盈利。2014-2018年，公司综合毛利率从16.19%提升至29.36%，持续提升，为同业最高，源自：1）公司信息化水平高，数据分析指导下优化SKU，减少低动销、低毛利商品；2）千店千面，提高门店定位、商品结构、增值服务等与周边客群的匹配度；3）依托规模效益，优化供应链，全球直采、品牌直采、源头直采商品占比提升。

  经历了2015-2017年的并购整合、高速展店后，红旗商业主营于2018年进入收获期。

  2015年，公司分别收购互惠、红艳、四海一家超市，随后进入为期三年的门店改造、供应链整合、人员消化分流等融合过程；2015-17年，公司每年展店300~500家；2018年，公司以调整、优化为主，新开门店146家，关闭门店59家，改造300余家门店，外延放缓，内生提效，业绩高增。剔除新网银行贡献的投资收益，2018年公司商业主营实现净利润2.7亿元，同比+40.5%。

  新网银行成立于2016年12月28日，是全国第七家获批的民营银行，也是全国第三家基于互联网模式运营的数字银行，公司持股15%。新网银行坚持“移动互联、普惠补位”的差异化定位，以及“数字普惠、开放连接”的特色化经营；截至2018年末，服务用户超过1900万，遍布全国31个省市区的300多个城市，累计放款金额超过1500亿元，在管资产超过560亿元。新网银行2017/2018年净利润分别为-1.69亿/3.69亿元，分别对应投资收益-2,540万/5,529万元。鉴于专业的运营、稳健的大数据风控和高效的互联网开放平台模式，预计新网银行仍将延续快速成长。

  截至2018年末，公司在全国29省市以欧尚、大润发两大品牌拥有484家大卖场；2018年营业收入/归属净利润分别为1,010.8亿/25.9亿元。Euromonitor显示，公司2017年在大卖场领域市占率15.0%，位居第一。欧尚集团/阿里/润泰分别持股36.18%/36.17%/4.67%。

  公司三至五线大卖场之最，受益于低线城镇化与消费升级。公司单店面积为同业的2-4倍，综合体验聚客，商业街模式变现，转租收入覆盖租金开支。工业化管理，规模化标准化带来高毛利率（比同业高1-4pcts）、高平效（比同业高20%-40%）和高人效（与永辉接近）。根据对北京12个商超平台的草根调研，大润发有68%的生鲜位列价格最低前3，欧尚有56%的杂百品类位列价格最低前3，供应链优势助力公司树立低价壁垒。

  公司始终走在创新求变前沿，探索精品超市、便利店、无人便利店等小型新业态，优化品类和供应链，发展到家和B2B业务。公司慢慢地增加生鲜经营，将联营品类转为自营、推进源头直采。到家业务借助阿里淘鲜达流量平台，在店内开辟前置仓，生鲜销售占比50%以上。目前公司旗下大润发和欧尚门店均已接入淘鲜达，在门店周边5km范围内打开手机淘宝淘鲜达入口可见大润发及欧尚门店，下单后门店商品送货到家。

  借助阿里流量与技术优势，预计2019/2020/2021年公司到家和B2B业务将拉升同店6.9%/8.2%/10.0%，有效对冲到店客流下滑。品类结构优化、客单量提升，预计2020年公司到家业务将实现盈利。公司已承接盒马东三省、海南省的开店，与易果、盒马协同采购，长期看，预计阿里旗下新零售快消、生鲜等超市相关业务板块如盒马、易果等将不断融合。未来，不排除公司成为阿里系超市业务整合平台的可能。

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